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（黃山旅遊營收構成）

依賴著對資源的壟斷，一些上市公司躺著把錢賺得盆滿缽滿，但是卻在財務表現上各有千秋。有的景區雖然遊客數量差不多、營收差不多，但是利潤表現可大不一樣；有的景區雖然和別的景區都是國有企業，沒有別傢企業賺錢，但是比別傢企業更會花錢，高管還拿著巨額的工資……這些財務數據大可以反映出景區上市公司躺賺模式下的經營管理思路，也可以反映出對股民的不同態度，進而為投資者提供投資參考意見。

而除開政策因素以外，從消費者購票角度來看，無論是越來越多樣的官方活動，還是 OTA 渠道折扣，景區門票價實際售價已經在逐漸下降。攜程門票大數據顯示，2017 年我國遊客訂購門票的平均價格為 107.3 元，相較 2016 年的 125 元，同比下降 14.2%。

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黃山旅遊則同樣是依托黃山風景區的資源壟斷性旅遊企業，黃山風景區是世界文化與自然雙遺產，世界地質公園、全國首批5A級旅遊景區，以奇松、怪石、雲海、溫泉、冬雪“五絕”和遺存、書畫、文學、傳說、名人“五勝”聞名於世。

深藍研報

更為重要的是，門票經濟或許會受到政策影響而有一定調整，最近的報道清楚表明瞭政策降門票價格的方向。

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自14年以來，黃山旅遊索道業務占營收比重維持在25%左右，園林開發業務（門票）四年來平均占營收的15%左右，旅遊服務業務占營收的15%左右，而酒店業務占營收的比重一直保持在30%以上。

三、新項目轉型：黃山旅遊更勝一籌

黃山旅遊在傳統業務擴張方面，一方面是2017年3月東黃山索道獲批，計劃2020年建成。另一方面則是通過花山謎窟、太平湖改造，建立年輕化的運動娛樂類休閑度假項目。還有就是整合宏村項目，與公司傳統業態形成互補。

從峨眉山A的業績上來看，新管理層對於推動降本控費，盈利提升確實有所幫助。峨眉山A18年一季報顯示，公司實現收入2.64億元，同比增長4.32%；歸母凈利潤1839萬元，同比增長11.33%；扣非歸母凈利潤1832萬元，同比增長11.77%，利潤增速高於收入端增速。

從營收毛利率上來看，峨眉山A就主要依賴於門票、索道來賺錢，黃山旅遊則在多個業務條線均擁有較高的毛利率，賺錢並不完全依賴門票，並且其酒店業務的高毛利率是一個亮點。

一、營業構成：門票依賴程度大相徑庭

值得註意的是，峨眉山A的控制權剛剛經歷瞭較大的變化。2018年5月18日，峨眉山A發佈公告稱，由於控股股東四川省峨眉山樂山大佛旅遊集團總公司進行公司制改革，峨眉山A的實際控制人因此變更為樂山市國資委。峨眉山A還公佈新任總經理人選鄭文武。此人現年42歲，從履歷來看，此前曾在樂山市犍為縣擔任縣委常委、總工會主席等職務。

是黃山旅遊太吝嗇還是峨眉山A更慷慨？

二、客流量相當，為何利潤大不一樣？

但盈利能力、躺賺能力大相徑庭

?由此可見，峨眉山A相比黃山旅遊至少在2017年的高管薪酬上的成本管控有較大的差異，不論是從高管薪酬與學歷的匹配性，還是從薪酬總額上面都出現較大的不同。

五、結尾

自然景區的營收主要依靠門票這項“躺賺”業務，這也是制約傳統景區企業發展的巨大瓶頸，而由於自然景區多是使用公共資源建設，門票實行政府定價，在客流量一定的情況下，很難通過門票提價來獲得更多收入。並且由於自然景區的資源規模限制，客流量也存在天花板。這兩點結合起來，造成自然景區依靠傳統業務來提升營收的空間實在有限。

6月29日，國傢發展改革委發佈消息稱，要通過開展定價成本監審或成本調查、剝離門票“額外負擔”等措施，在今年“十一”黃金周前，切實降低一批重點國有景區偏高的門票價格。傳統景區賴以生存的“門票經濟”舊模式打破在即。

從數據上來看，自2014年以來峨眉山A的營業收入中，遊山門票及客運索道占比皆達到70%左右，其中遊山門票占比皆超過40%，客運索道占比30%。

這股票紅紅火火的背後，意味著景區生意的紅火，而景區生意的紅火無外乎傳統旅遊景區人流量多、門票賣得多、酒店住客多、交通載客多、消費購物多，當然，這其中不論哪種賺錢，其實都不如賣門票那麼舒服。

峨眉山A與黃山旅遊都屬於國企控股，而國企管理可能造成的機制不靈活、管理效率較低等問題，將成為傳統景區企業另一瓶頸。在“門票”經濟不再具有可持續性、新項目開發又急需創新力與效率的情況下，管理層的運營效率同樣是企業發展關鍵。

這樣來看，峨眉山在即將達到的傳統景區門票價格下降、遊客天花板漸顯得大趨勢中都將面臨更大沖擊。

上面數據說明，峨眉山A與黃山旅遊相比，至少在上市公司賬面上，依賴門票的程度大相徑庭，峨眉山更依賴躺賺模式，而黃山旅遊轉型較為成功。

峨眉山A現階段的營收來源仍然是典型的傳統景區模式，營收主要由門票與索道支撐。而黃山旅遊的營業構成內容與峨眉山大體相同，同樣主要來自遊山票、客運索道、酒店賓館、旅行社等，但營收比例上有所差別。

也就說峨眉山門票業務收入規模與黃山旅遊相當，但是索道、酒店收入遠不及黃山旅遊。

1997 年至今，黃山景區共經歷過 4 次調價，峨眉山景區經歷 5 次調價。 2016 年，黃山景區的有效票價約為 163 元，峨眉山景區有效票價約為 133 元。

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在之前所述的有關景區門票下調可能性的情況下，根據華創證券之前做出的預測，在不考慮門票價格下降帶來的客流提升，以當前每年 330 萬客流計算，門票價格每下調 10 元，對黃山旅遊/峨眉山 A利潤影響分別為 753 萬元、974 萬元，占 16 年利潤之比分別為 1.5%、5.2%。

2、盈利比不上黃山旅遊，但峨眉山A高管工一川抽水肥清理行｜台中抽化糞池｜台中抽化糞池推薦｜台中市抽化糞池｜台中市抽化糞池推薦資比黃山旅遊多瞭很多，

門票價格下降預期漸顯得同時，傳統景區旺季接待量逐步接近瓶頸也是不爭的事實。今年端午節，除黃山景區由於去年端午雨量較大，今年呈現低基數反彈，共接待遊客4.49W（+9.54%）外，峨眉山共接待遊客3.78W（-8.25%）。對此，申萬宏源發佈研報分析稱，一方面，今年端午各地普遍出現降水，使得出行意願降低。但結合今年以來各節假日數據來看，傳統景區增長已經出現乏力。旺季單日接待量存在物理上限，正向刺激效果降低。

峨眉山A 2017年的購票人數為319.14萬人，而黃山旅遊的進山遊客人數為336.87萬人，兩者客流量大體相當。但峨眉山A 2017年的營收為11億元，歸母凈利潤1.99億元；黃山旅遊2017年的營收為17.26億元，歸母凈利潤為3.46億元。也就是說在客流量相當的情況下，黃山旅遊的歸母凈利潤是峨眉山A的1.73倍。

小編曾經在一些旅遊景區實習過，親眼目睹瞭景區收門票的壯觀場面。十多年前，電子支付還不太流行的時候，每天運鈔車都會到景區好幾趟。所以，人們一般都會把這種門票經濟看成是躺著賺錢的模式。

為貫徹落實中央經濟工作會議和《政府工作報告》精神，降低重點國有景區偏高的門票價格，進一步釋放旅遊消費需求，促進旅遊業高質量發展，近日，國傢發展改革委印發瞭《關於完善國有景區門票價格形成機制?降低重點國有景區門票價格的指導意見》，在今年“十一”黃金周旅遊高峰期到來之前，國內一批5A級重點景區門票價格將被降低。

峨眉山A作為四川省龍頭旅遊企業，是四川省唯一一傢旅遊上市公司，並且依托的峨眉山風景名勝區也是四大佛教聖地、世界自然與文化雙遺產、國傢5A級旅遊景區。

在自然景區在傳統門票模式下遇到瓶頸之時，新業務拓展轉型成瞭其擺脫困境的關鍵。而新的業務拓展主要依賴以下兩個途徑：（1）加大對原有產品的投資，進行改進或創新；（2）引進市場上有影響力的項目，或投資開發休閑旅遊項目。

峨眉山A在第一個途徑上，主要是依賴於對高毛利率的萬年索道的改造，該項目所需設備已一川抽水肥清理行｜公寓化糞池位置｜台中公寓化糞池位置於 2016 年采購完成，景區 6 座索橋加固改造工程橋墩基礎基本完工。廣證恒生研報分析稱，索道改造後將提高分流能力，索道業務提價可能性較大。不過2018年5月11日，2018年四川轄區上市公司投資者集體接待日活動上，峨眉山Ａ董秘張華仙表示，峨眉山萬佛頂索道目前尚未開展工作。

而在開發休閑旅遊項目上，峨眉山A則是在3月底的一次投資者關系活動中稱，要深入挖掘峨眉山文化旅遊資源，把景區打造成多元化、復合型休閑度假旅遊目的地。而現階段正在推進的項目主要是天下峨眉”演藝中心（劇院）、旅遊文化中心、東黃山景區開發、樂山市犍為縣嘉陽桫欏湖景區開發。

在新項目方面，黃山旅遊則在全力打造“旅遊+”概念，分別是小鎮、電商、文創三個瞭類別，“旅遊+”也是黃山市今後五年發展的主線之一。而電商將於今年中旬上線，小鎮方向則有望於今年開工其中一個項目。

總體來看，從傳統項目整合到新項目拓展，黃山旅遊相比峨眉山A，其規劃都更為豐富，落地的進度也更快。峨眉山A在休閑旅遊項目的開發上，其作為名川大山這一優質壟斷資源所發揮的效力並不明顯。休閑旅遊項目主要是能開發出能與原有文化相結合的主題，不論是主題公園、度假村、古鎮，都不是復制過去單一景區模式就能完成的，而是需要打造集“吃、住、遊、娛、購”於一體的休閑旅遊綜合體。

四、高管薪酬大打問號

賺得多的黃山旅遊，薪酬為何比峨眉山A拿得少？

黃山旅遊近四年來索道業務的毛利率，平均達到瞭85%以上，其酒店業務的毛利率也高達30%以上。值得註意的是，其園林開發業務毛利率有80%以上，這主要是由於黃山遊山票收入按照扣減上交景區管委會費用後的凈額記作收入，這點後面談到門票的時候會專門說。另外其旅遊服務業務，即旅行社業務的毛利率並不高，近年平均僅有7%左右，不過也高於峨眉山A僅1%左右業務的毛利率。

今天，深藍財經就以峨眉山A與黃山旅遊兩傢類型幾乎相同的上市公司進行對比研究，來看看“躺著賺錢”哪傢強？

也就是說，自今年5月份之後，峨眉山A才正式成為一傢國資控股的景區上市公司。包括董事長王東、現任總經理鄭文武及副總經理譚莉在內的三位高管，都有著犍為縣任職經歷，其中王東更是從1987年到2002的15年時間皆深耕在犍為縣政府部門，到98年已任犍為縣副縣長。

在實際控制人變更之前，峨眉山A在管理層上已經有所動作，2018年包括總經理鄒志明、公司副總經理劉道友、財務總監李卓玲、人力資源總監周光雲在內的多位高管相繼辭職。

在此之前，2017年包括董事長馬元祝、公司董事、副董事長徐亞黎同志，董事、副董事長周棟良同志，董事師進剛同志，董事、副總經理古樹超同志，副總經理盧安貴同志在內的6名高管因年齡原因辭職。

針對這兩次變動，華泰證券分析稱，變更有助於理清國有資產管理體制，國資委將增強對樂山當地景區資源的直接掌控力。此外，此次股權與人事變動將強化公司治理改革、整合周邊資源的預期。

暑假到瞭，各大旅遊景區即將開啟“躺賺模式”！而旅遊板塊的上市公司也開始步入紅色通道。

但是從2017年管理層變動後，高管薪酬的角度來看，這方面的成本控制值得商榷。根據2017年峨眉山A年報數據披露，峨眉山A 2017年除開獨立董事以外的高管人數為18人，高管總薪酬額為799萬元。其中薪酬40萬元以上的高管人數達14人，占比達78%；學歷分佈上一川抽水肥清理行｜台中化糞池清理｜台中市化糞池清理｜台中清化糞池｜台中清化糞池推薦，有4名高管為碩士學歷，並且有4名高管僅為專科學歷。

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?（2017年峨眉山A高管薪酬）

在來看黃山旅遊，黃山旅遊2017年除開獨立董事以外的高管人數為12人，高管總薪酬額為356萬元。其中薪酬40萬元以上的高管人數3人，占比達25%；學歷分佈上，有3名高管為碩士學歷。?

1、數據顯示，峨眉山A與黃山旅遊同樣為國企，遊客數大體相當，

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（峨眉山A營收構成）

從門票收入上來看，如果僅從財報上看，黃山旅遊與峨眉山A的門票收入相差巨大，這主要是由於黃山遊山票是收入按照扣減上交景區管委會費用後的凈額記作收入，而峨眉山的門票收入沒有扣除該部分費用。如果將峨眉山收入按照凈額法調整，再與黃山旅遊橫向比較，則可以發現，兩者人均門票價格還算比較接近，2016年峨眉山人均門票收入77.8元，比黃山旅遊的70.7元高11%。?

是峨眉山A對高管薪酬支出太慷慨，還是黃山旅遊對高管薪酬管理太過於吝嗇？這可能需要投資者來判斷。

從主營業務的毛利率上看，峨眉山A的遊山門票與索道的毛利率較高，近四年來分別達到35%、75%以上。而占比第三的旅館業務，2014年到2016年的毛利率皆低於10%，不過，在2017年終於回升到瞭21%。

從A股兩個最重要的景區上市公司分析來看，兩傢公司都在經歷傳統景區轉型的過程，隨著中國經濟整體轉型的推進，兩傢公司誰能夠提供更好的旅遊服務體驗，誰能夠更為股民賺錢，最終還是要看各位遊客、各位股民的親身體驗瞭。

來源：公眾號“深藍財經網（ID：shenlancaijing）”
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